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如我们3个月前所预期的，由于近期通胀回升的不确定性，美联储在9月议息会议上暂停了此前连续三个季度的加息，取而代之以宣布缩表（参见《美联储6月议息会议点评：预计9月宣布缩表将取代加息》），从而继续其货币政策回归正常化的进程。

由于初始的缩表规模很小并且已经完全被市场预期，因此市场对于此次会议更为关注的是美联储对于后续加息的态度。从此次会议的声明和利率预测来看，美联储在宣布缩表的同时释放了较为鹰派的基调。

首先，美联储的利率点阵图仍显示2017年还有一次加息，并且16名委员中有12名预测2017年至少还有一次加息，这与6月加息后的情况是完全一样的，可见近期通胀的疲软并没有使美联储官员在加息的态度上动摇。同时，尽管长期的均衡利率预测中值下调至2.75%，但2018年的利率中值仍暗示加息三次，与六月时的预测相同，远高于市场预期的加息一次。

其次，美联储对通胀的担忧有所减退。尽管2017年和2018年的通胀预测有所下调，但耶伦在新闻发布会上数次强调通胀的走弱更多是受到暂时性因素的影响，并且这种影响正在消退。

另外，美联储也提到了8月以来飓风对于美国经济的影响，同样认为这种影响是暂时性的，并不太可能在中期对经济的走势产生实质性的改变。

美联储缩表将从10月开始正式执行，初始的缩表规模为每月100亿美元（国债和MBS分别为60亿美元和40亿美元），并且每三个月扩大一次规模，直至每月500亿美元（国债和MBS分别为300亿美元和200亿美元），按照这一计划，美联储的资产负债表规模将在2020年缩小至2.9万亿美元附近。.

从当前来看，虽然短期能通胀的走势仍具有一定不确定性，但加息概率这个实时指标则有助于对12月加息的前瞻性判断，如图1所示，此轮加息周期中但凡关于某一议息会议（含有新闻发布会）的加息概率升至60%以上，美联储无一例外在会议召开时宣布加息。鉴于本次议息会议后12月的加息概率已经升至70%，我们预计美联储将在12月宣布年内的第三次加息。

同时值得强调的是，当前市场对于美联储2018年加息的前景预期过于悲观。此次议息会议后，联邦基金利率期货暗示美联储在2018年仅加息一次，远低于美联储预期的三次。市场悲观的理由在于年初以来核心通胀的走弱，但这主要受移动电话成本的下降和处方药价格的下跌等暂时性因素的影响。如图2所示，最近两个月数据已经显示这些暂时性因素有所消退，而基数效应则有望在明年2月以后对核心通胀的反弹形成支撑，并促使美联储以比市场预期更快的节奏加息。

总而言之，考虑到美联储此次缩表和12月加息已经被市场所预期，我们认为年内美联储货币政策紧缩的外溢效应并不大，短期内美元的反弹将令人民币汇率在一定程度上走贬，但近期美元的走弱和人民币的走强不大可能在年内有明显反转。需要警惕是美联储在2018年上半年鹰派加息以及美元升值的风险。