【华创策略|FICC视野系列之四】短期政策落地吹响中期波动率抬升的号角—9月联储议息会议点评。

美国9月议息会议保持基准利率和资产负债表规模不变，议息声明的内容主要有三方面：首先明确10月份开始缩表，国债和抵押贷款支持证券（MBS）初始季度缩减规模为300亿美元，并在以后的12个月里每季度增加300亿美元直至每季度1500亿美元；其次是通过点阵图暗示年内还有一次加息，中期目标利率目标从3%降至2.75%，一定程度上反映了欧洲美元期货升水持续下跌的市场定价，也暗示未来加息节奏将放缓；最后联储强调近期通胀走低的因素仍然是暂时性的，飓风袭击对美国经济的影响不会超过两个季度。议息决议公布后，联储12月加息概率从50%升至70%，美元指数从91.50反弹至92.60，非美货币和黄金下挫。10年期美国国债利率升至2.26%。

在近期地缘风险等因素冲击高峰后，联储加息预期的增强给了美元指数久违的支撑，但我们认为这种支撑仍然十分脆弱。当前仍然处于全球央行共同货币政策正常化的通道中，而非美联储独领风骚独自收紧政策，非美国家央行加码宽松的时期。由于政治不确定性的存在，美联储和欧洲央行关于缩表和缩减资产购买的决定都放在了10月份，所以现在市场的反映并不意味着美元和非美货币走势进入拐点。另外特朗普税改能否平衡赤字更重要，如果庞大的联邦财政赤字和加息导致的强势美元遭遇，联储缩表进程就极有逆转的可能，这是特里芬难题的症结所在。

需要指出的是，美联储9月议息会议上暗示年内加息又明确10月份开始缩表，等同于改变了7月份释放的加息和缩表互相排斥的政策信号，显然这是一个偏鹰立场，我们认为这种立场对美股和整个美元资产都不是好消息，中期波动率触底的信号更加明确：联储缩表的直接结果是商业银行超额准备金减少，边际资金需求转到回购市场，此时联储若继续加息就抬高了商业银行的边际融资成本，传导至金融市场压力最大的就是高收益债，北美信用利差走阔对应是美股波动率的上升；同时缩表本身就在减弱保险公司和养老基金基于久期敞口对冲被迫提升的风险偏好，如果加息预期推升长端美债利率，则这些公司更倾向于减少风险资产敞口，减持公司债和美股，增持长端美债。

总而言之，联储此次议息会议上的鹰派表态只是让美元获得暂时且脆弱的支撑，却也为流动性供给和融资成本的双重收紧导致中期美元资产波动率尤其是美股波动率持续的上升埋下了伏笔。在全球美国和全球短周期扩张的高点附近，叠加中期来看特朗普税改的多重阻力，这种鹰派立场的可持续性存疑。当前阶段对于非美和新兴市场国家的冲击有限。从外部环境和A股市场的联动来看，维持Q4策略《居高望远》的判断，当前阶段到4季度中期仍然是股好于债下的配置时间窗口，稳中向好中出现传统板块和战略新兴产业交替活跃的市场结构。