迎来了第十个发展年头的券商直投业务正面临新的全新考验。

　　券商中国记者梳理29家上市券商半年报业绩发现，海通证券(15.070, 0.09, 0.60%)、方正证券(8.970, 0.05, 0.56%)、中原证券(9.620, 0.03, 0.31%)、华泰证券(22.340, 0.20, 0.90%)等券商旗下直投子公司业绩靓丽；另一部分如光大证券(15.770, 0.11, 0.70%)、太平洋(4.280,0.02, 0.47%)证券和第一创业(11.380, 0.22, 1.97%)等券商直投子公司业绩出现大幅下滑甚至亏损，转型阵痛难以避免。

　　2016年年末中证协新规的发布，让券商直投业务不仅面临着既有的项目投资能力考验，还新增了一项向社会募资能力考验，甚至还有合规整改承受力。起步早、规模大的直投公司尚可应付，但对一些刚起步的中小直投公司直接构成了挑战。

　　4家券商直投业绩有亮点

　　2017年上市券商半年报中，直投业务可圈可点的券商屈指可数。

　　最为典型的代表当属海通证券。半年报显示，2017年上半年，海通直投业务实现利润总额11.97亿元，利润占比20.6%。

　　半年报显示，海通证券直投业务经过近十年的培育，现已进入收获期，成为公司稳定的利润来源之一。在直投业务收益实现上，2017年上半年，公司直投业务退出投资项目9个，其中包括完全退出投资项目4个和部分退出投资项目5个。在直投项目IPO退出方面，2017年上半年，2个直投项目完成IPO上市，已在沪深交易所挂牌交易；另有2个直投项目IPO过会待发。

　　对于所取得的成绩，海通开元相关负责人告诉券商中国记者，其成功经验来自于三方面：

　　1、海通开元是最早成立的证券公司直接股权投资子公司之一，公司股东海通证券为国内大型综合券商，为海通开元持续开发优质项目、提供系统化专业增值服务提供了有效保障和大力支持；

　　2、基于对直接股权投资的认识和理解，公司坚持“成长+价值”的投资原则，力争建立一个由高价值、高成长企业组成的广泛而相对多元化的投资组合。

　　3、按照市场化运作方式，依靠团队的自身能力独立挖掘优质项目，不断发展壮大，形成了一支综合能力强、业务素质高的专业化团队。

　　直投业务表现不俗的还有方正证券旗下的方正和生、中原证券旗下的中鼎开源、华泰证券旗下的华泰紫金，上半年分别实现净利润8424万元、3046.42万元、4239.63万元。

　　大部分券商直投面临转型

　　行业转型期，多家券商直投业务仍面临阵痛。

　　以光大证券旗下光大资本为例，截止至2017年6月30日，光大资本总资产72.66亿元，净资产28.16亿元，净利润-659万元。

　　半年报显示，上半年，光大资本共下设18家全资及控股基金管理子公司，各基金管理公司共设立各类投资基金44支，认缴规模达685亿元，实缴规模约309亿元，基金共投资项目71个，投资金额共计约279亿元。此外，积极探索创新业务模式，协同光证（国际）联合发起跨境并购人民币/外币平行基金。

　　同样面临一定转型压力的还有太平洋证券旗下太证资本管理有限责任公司（简称“太证资本”）、国元证券(14.550, 0.09, 0.62%)、第一创业等多家券商。

　　半年报显示，太平洋原直投子公司太证资本向私募投资基金子公司转型，主要业务变更为私募投资基金管理，经营模式变更为发起设立及管理私募投资基金收取管理费并获取业绩超额收益分成。

　　报告期内，太证资本减少子公司2家、直投基金2家，净资产13.38亿元，归属母公司股东所有者权益合计10.03亿元。2017年上半年实现营业收入3438.75万元，净利润488.85万元，归属母公司股东的净利润-860.64万元。

　　国元证券半年报则显示，截至2017年6月30日，国元股权投资有限公司总资产14.06亿元，净资产13.48亿元，报告期内，实现营业收入1070.26万元，同比下降36.94%，营业利润651.81万元，同比下降53.28%，净利润204.62万元，同比下降87.88%。

　　合规整改考验券商直投

　　“国内民营资本、产业资本大量涌入，国际知名投资机构纷纷进入中国，并且发展已具有较大规模。券商直投从试点到纳入常规业务的时间才短短几年，缺乏市场的淬炼，券商直投的规模和竞争力在行业中显得相对弱小，品牌号召力不足，面临巨大的竞争压力。”海通开元相关负责人告诉券商中国记者。

　　此外，受最新发布的《证券公司私募基金子公司管理规范》影响，多家券商直投公司新年伊始就放缓了对外投资，展开合规自查，券商面临较大合规整改压力。

　　上述两点构成了券商直投业务当前面临的最大挑战。

　　一位PE投资总监告诉券商中国记者，一般情况下券商直投业务跟投向一级市场的私募股权基金业务有一定重叠，都是以Pre-IPO投资为主，但券商直投业务相对更靠后期，而且更多是跟自己公司保荐、承销相关联，打通产业链的模式，风险相对私募股权基金要低一些。

　　公开数据显示，截止至2017年6月，国内有近70家券商直投，管理资产规模近3000亿。

　　清科创投执行董事丁康在一个公开场合谈及券商直投业务即将迎来的转型：从投资策略来看，越来越多的券商投资机构不仅投Pre-IPO，还包括新三板业务，VC/PE项目也会参与。

　　丁康总结道，券商直投子公司目前主要集中在北上广地区，分布较为平均，行业集中度较高。

　　券商直投业务监管层级也经历了三个阶段，由最初的试点阶段，到常规业务阶段，再到如今的私募子公司发展阶段。

　　此外，券商直投在近三年退出案例非常多，截止至2017年一季度，退出数量比例高达25%，新三板成为重要的退出渠道。

　　在收益率方面，券商直投的收益率也明显高于传统PE，直投项目之间收益率相差较大。

　　丁康认为，和PE/VC相比，券商直投累积了多年行业经验和内部研究实力，在项目获取上、项目退出、项目再融资和深度管理上，都具备其独特优势。

　　券商直投十年政策变迁

　　2006年2月 《关于实施<国家中长期科学和技术发展规划纲要（2006-2020年）>若干配套政策的通知》

　　移除政策性障碍，允许券商开展股权直接投资业务。

　　2007年9月 《关于开展直接投资业务试点的无异议函》

　　业务试点破冰，以不超过净资本15%的自有资金设立子公司开展直投。

　　2008年3月 新版《证券公司直接投资业务试点指引》

　　净资本不低于20亿元，承销10个项目或150亿元净资本等。

　　2009年5月中国证监会扩大直投试点范围

　　净资本不低于15亿元，承销5个项目或100亿元资金等。

　　2011年7月 《证券公司直接投资业务监管指引》  

　　券商直投业务正式由试点转化为常规监管，叫停“保荐+直投”模式，允许设立直投基金，直投子公司应当持有该基金管理机构51%以上股权或者出资，并拥有管理控制权。

　　2011年11月 《关于落实<证券公司直接投资业务监管指引>有关要求的通知》

　　券商直投持股超过30%企业上市后，证券公司担任保荐机构的，应承诺主动再延长6个月锁定期。

　　2012年10月 《证券公司直接投资子公司自律管理办法》

　　明确规定券商发行直投基金将由证监会行政审批监管改为在证监会协会备案。明确了直投基金的投资管理团队可作为直投基金的出资人对直投基金投资的项目进行跟投。

　　2012年11月 《证券公司直接投资业务规范》

　　明确了直投基金备案、直投业务规则、内部控制、直投从业人员、自律管理等相关规定。

　　2014年1月 《证券公司直接投资业务规范》修订

　　对直投业务范围作出扩大调整，加入债券投资和提供融资顾问和管理服务；适当拓宽闲置资金的投资范围，增加了企业债、中小企业私募债、以及在境内银行间市场交易的短期融资券、中期票据、以及在境内银行间市场交易的短期融资券、中期票据、中小企业集合票据等公司债券交易品种；将具有较高风险识别与承受能力且投资额不低于1000万人民币的个人投资者纳入到合格投资者范围。

　　2014年5月 《关于进一步推进证券经营机构创新发展的意见》

　　支持证券经营机构设立并购基金、夹层基金、产业基金等直投基金。

　　2014年12月 《证券公司直接投资业务子公司管理暂行规定（征求意见稿）》

　　直投子公司设立门槛进一步降低：直投子公司股东可以多元化，允许与其他投资者共同出资设立直投子公司，但券商应当持有51%以上的股权并拥有管理控制权；以负面清单形式规定直投公司不得从事的主要行为。

　　2016年12月 《证券公司私募基金子公司管理规范》

　　证券公司在一年时间内对直投业务进行整改，所有券商直投子公司集体转型为证券公司旗下的私募基金子公司，投入单只基金的自有资金比例不超过20%，其他80%需要向外部募资。